实达套利追踪（铜）：沪铜“滞涨滞跌”

17日中国统计局公布了今年上半年的宏观经济数据，其中GDP同比增长10.4%，CPI上涨7.9%，虽然无论是GDP还是CPI数据都在市场预测的范围之内，但是鉴于目前全球和国内经济环境——通货膨胀压力，宏调，欧美次债危机，油价高企，人民币升值等等这些因素，使得市场对于下半年中国经济增长预测都有所修正，较上半年会继续有所“放缓”，而对于基本金属而言，由于信贷紧缩，房地产市场降温，以及有欧美需求放缓及人民币影响的出口加工业消费等等，使得我们相信今年下半年基本金属需求也会受此影响较上半年有所放缓。不过当然中国整体经济基调良好，我们说的只是从高速到稳定高速的调整而已。

回到期铜上面，油价的回调时最近铜价下跌的最主要压力，但是随着伦铜的下跌，中国买盘引起的支撑又开始逐步恢复，这从最近沪伦比值反弹以及中国铜现货升水上可以看到，目前主力0809合约沪伦比值7.65为近一个月以来的高位，进口亏损也收窄到2500元/吨。并且从目前伦铜补跌的情况来看，沪伦比值仍处于一个往上反弹的趋势当中，而沪伦齐跌，沪铜“滞涨滞跌”的情况将愈发明显。随着伦铜从进口亏损到进口盈利转变，中国支撑因素将进一步得到体现，而目前伦铜8000沪铜62000将受到测试。

图 沪伦比值

一、跨期套利分析

总的指导思想是：“在低库存水平下，现货（近月）的波动率要高于远期”（萨缪尔森效应）。

关注三大因素：① 库存是隔月价差的决定性因素；② 近月合约的波动性最强；③ 空头移仓使隔月价差扩大（通常是买进近期合约、后卖出远期合约的借入交易），多头移仓使隔月价差缩小（通常是卖出近期合约、后买进远期合约的借出交易）。

二、跨市套利分析

关注两大要点：两市比值（进口盈亏）和升贴水结构。比值是跨市套利的核心，但两市升贴水结构对套利的成败也具有非常重要的影响，它决定了展期收益或损失的大小。

1、              两市比值和进口盈亏

 

注： 1、LME三月期价格为沪铜收盘时的报价，沪铜价格为当日收盘价。

2、LME各月份升贴水都是相对于三月期的升贴水，其中现货升贴水是沪铜收盘时的伦铜0-3升贴水实时报价，3月-7月升贴水是前一交易日伦铜的隔月升贴水价格，与沪铜收盘时的升贴水实时价格可能有差异，但差异较小。LME3-7月价格取第三个星期三，与沪铜最后交易日基本接近。

3、进口成本＝(LME3月铜+现货升贴水+进口升贴水( 1+增值税率)*汇率+杂费，进口盈亏为沪铜收盘价减去对应月份的进口成本。

4、国内现货价格为上海有色金属网现货成交区间的均价。 

5、两市比值按时间对应的原则计算，即现货/现货、3月/3、4月/4月……。

6、进口比值＝进口成本/（LME三月期价格＋对应月份升贴水）。实际比值低于进口比值表示进口亏损，高于后者表示进口有盈利。

7、考虑远期汇率影响。远期汇率选取CME人民币期货相关月份合约报价，仅供参考。

8、现货和近月进口盈亏对于判断是否会引起大量进口的作用较大，而远月进口盈亏只是作为参考。

 

 

2、两市升贴水结构与建仓和移仓条件

 

表二：跨市套利双边展期收益（元/吨）

	当月/1月期			1/2月期			2/3月期
日期	伦	沪	综合	伦	沪	综合	伦	沪	综合
7-2	304	-140	-444	462	170	-292	331	90	-241
7-3	242	-40	-282	476	20	-456	352	-70	-442
7-4	228	-20	-248	483	250	-233	345	-10	-355
7-7	207	-30	-237	483	240	-243	345	70	-275
7-8	179	-30	-209	483	140	-343	324	140	-184
7-9	138	0	-138	469	230	-239	311	120	-191
7-10	104	150	47	490	250	-240	317	180	-137
7-11	62	-40	-102	593	220	-373	338	160	-178
7-14	31	260	229	600	260	-340	345	140	-205
7-15	669	300	-369	373	160	-213	331	170	-161
7-16	725	330	-395	386	150	-236	345	40	-305
7-17	766	200	-566	428	200	-228	386	10	-376
7-18	738	150	-588	449	280	-169	393	50	-343

注：1、伦铜展期收益的计算是基于北京时间前一天晚上的收盘价，隔月价差（即展期收益或亏损）根据当天的人民币兑美元汇率调整为了元人民币/吨。

2、由于伦铜交易保证金视不同经纪商而定，所以此处只计算不考虑保证金杠杆效应的展期收益。

3、实际操作的展期收益视展期时间和合约月份而定。

4、这里计算的是反向套利，在BACK市场形态下，在伦铜的展期亏损而在沪铜的展期盈利。“综合”项是展期的整体盈亏，负号表示亏损，正号表示盈利。下图中综合线表示的即是展期的整体盈亏。

5、如果是正向套利，则伦铜展期有盈利而沪铜展期是亏损，相应地，双边展期收益就变成了展期亏损。

6、展期收益并非立即就可得到的收益，只是说获得了更好的比值条件。

3、盈利空间估算

注：1、此图用于粗略估算跨市套利（反套）的盈利空间

2、图中折线表示两市各月份相对价差，具体计算公式为“沪铜价格－伦铜相应月份价格×人民币汇率”。将跨市套利出市时的点位（坐标轴左轴数字）减去入市时的点位，就可以得到该月份合约的反套盈利水平。

3、此图用于粗略估计。同一折线上的点位之差表示在该月份上的跨市套利头寸的盈亏水平，两条折线之间的空间可以表示展期的绝对收益水平。