[机构看盘]国信期货：锌价震荡偏强 中期看好镍价（月报）

　综合来看，由于锌精矿加工费过低，国内骨干锌冶炼企业4月集中检修或减产，而下游消费步入消费旺季，锌锭库存将季节性下降，供需错配将带动锌价偏强运行。后期若锌精矿加工费持续低位，冶炼厂减产带动锌锭产量实质下降，实现原料锌矿短缺向锌锭短缺的传导，或将进一步打开锌价上行空间。在锌锭供给端收缩而下游消费维持增长的态势下，维持4月锌价震荡偏强的判断。

　　沪镍：供给受限叠加需求增长，中期看好镍价

　　综上所述，当前国内镍矿港口库存持续下降，据测算国内镍矿库存仅能维持60天左右，国内镍矿偏紧。当前伦镍低于10000美元/吨，大多数镍铁冶炼企业处于亏损状况，原生镍供给端受限，而下游不锈钢产量维持高增长，由于下游消费需求好转，交易所镍库存呈下降趋势，供需端存在错配。我们认为，认为当前镍价处于中期的底部区域，中期看好镍价。

　　风险提示：市场流动性趋紧、印尼镍矿和镍铁进口超预期、下游消费不及预期

　　一、宏观热点解析

　　3月14日，据国家统计局网站消息，2017年1至2月份全国房地产开发投资9854亿元，同比名义增长8.9%，增速比去年全年提高2个百分点；非重点城市商品房销售面积同比增长35.9%，好于预期，三四线城市去库存进程加快。中国2月规模以上工业增加值同比6.3%，预期6.2%；中国2月城镇固定资产投资同比8.9%，超出预期，预期值为8.3%。

　　3月19日，国务院副总理张高丽在“中国发展高层论坛2017年会”表示，坚持“房子是用来住的，不是用来炒的”的定位，重点消化三四线城市房地产的过量库存；把防控金融风险放到更加重要的位置，妥善处置银行不良资产、债券违约、房地产泡沫、互联网金融等一批风险点，确保不发生系统性金融风险。

　　3月21日，据路透社报道称，央行[微博]要求商业银行将住房信贷政策作为调控房地产一揽子政策的组成部分，合理搭配使用最低首付比例、贷款利率优惠幅度和最长贷跨年限等住房信贷政策，严格按照相关程序及时对辖区内住房信贷政策做出适度调整。

　　3月上旬，国内城镇固定资产投资、房地产开发投资、工业增加值等经济数据超出市场预期，特别是三、四线城市房地产销售好转，市场对经济复苏保持相关乐观的态度，带动大宗商品走强。3月19日，政府高层首提楼市泡沫，随后央行发文加强房地产信贷调控，在政策高压下，房地产开发投资高增速或将回落，利空大宗商品。

　　图1:国内房地产投资完成额

　　数据来源：WIND，国信期货研发部

　　二、镍供需及价格展望

　　1、菲律宾环保部长任命被延迟，镍价下挫

　　自2月2日，菲律宾自然资源与环境部官方最终公布关停名单以来，该政策遭到地方政府、财政部以及矿业部长的激烈反对，关停矿业的政策在执行中遇到种种阻力。3月8日，菲律宾国会审核小组对环境部长洛佩斯的任命举行听证，会中对关停矿业政策以及环境部长的能力提出种种质疑，甚至部分议员表示“一定不会任命她”，其任命结果被推迟到5月份。若环境部长未被任命，菲律宾关停矿业政策可能面临夭折，此举引发市场恐慌情绪，伦镍大幅下挫。截止到3月22日，沪镍1705合约下跌9.2%。

　　由于我国镍矿进口主要来源于菲律宾，2016年我国进口镍矿3209.6万吨，其中菲律宾进口镍矿3052.6万吨，占我国镍矿总进口量的95%，因此菲律宾镍矿出口量的变动对镍价影响较大。就近期政策上分析，3月7日，菲律宾总统杜特尔特表示，希望在采矿行业与保护环境之间找到“折中之道”。3月13日，在其支持的环境部长洛佩斯任命被推迟后，杜特尔特称一些矿企向“破坏政府稳定”的势力提供资金支持，表示正考虑对采矿业下“全面禁令”。在菲律宾总统对矿企发飙的背后，向市场传递其支持保护水域和环境的坚定态度，因此菲律宾对矿业的整顿是大概率事件，但由于各个利益的博弈，环保整顿的执行力度和进程或有波折。

　　据路透社3月17日报道，菲律宾DMCI矿业公司总裁CesarSimbulan表示：“DMCI已经向环境机构为ZambalesZDMC和Berong两个镍公司提出上诉，并计划在本月晚些时候重启两个矿场，以对抗政府对该行业的打压”。菲律宾被暂停的镍矿企业计划重启部分镍矿，意味着关停矿业政策执行力度趋弱，同时3月底菲律宾雨季将结束，预期菲律宾镍矿出口量将回升，将缓解当前国内镍矿供应偏紧的状况，镍价或承压。

　　图2:菲律宾进口镍矿占比

　　数据来源：WIND，国信期货研发部

　　2、印尼镍矿供给忧虑暂缓，镍铁供应大增

　　3月17日，印尼最大的镍商安塔姆(AnekaTambang)表示已向印尼贸易部提交申请，寻求政府批准其能够出口约600万吨低品位镍矿。据系，2013年安塔姆公司对外出口镍矿石创记录达到970万吨，其中约三分之一为低品位矿石。据测算，出口许可申请大约需要14个工作日(一切顺利)，印尼镍矿到中国最快要到5月中下旬(其中派船10天，装货15-30天，回程运输10天，到国内卸船5天，合计最快要40天)，而且印尼镍矿出口放量需要一定的过程。因此，预计短期印尼镍矿出口难以影响我国镍矿进口的格局，忧虑暂缓。

　　中期来看，印尼曾是全球最大的镍矿供应国，但在2014年，印尼为振兴本国冶炼产业实施镍矿出口禁令，于今年1月份再度放开镍矿出口。2016年，我国进口自印尼的镍铁高达747097吨，同比激增249.37%，成为我国镍铁第一进口大国。2017年1月，我国进口自印尼镍矿为123321吨，创下2014年11月以来的高点；进口自印尼镍铁为121580吨，同比大增92.16%，印尼镍铁进口量大增，将一定程度上缓解对进口镍矿的依赖度。后期印尼镍铁项目的投产，将成为我国原生镍供应的重要来源，据SMM估计，2017年印尼新投产镍铁项目合计产能为17.4万镍吨，新释放产量约9万镍吨，加上2016年之前投产项目，至2017年底，印尼镍铁产能约30-32万镍吨，产量20-22万镍吨。

　　图3:印尼进口镍铁大增

　　数据来源：WIND，国信期货研发部

　　3、国内镍矿偏紧，港口库存持续下降

　　3月，下游不锈钢价格转弱，钢厂采购意愿和心理价格降低，但由于国内现货镍矿资源紧缺，中小镍铁工厂镍矿库存偏紧，镍矿和镍铁现货价格坚挺，支撑镍价。截止到3月23日，镍含量1.9%红土镍矿价格为560元/吨，相比2月底，上涨20元/吨；4-6%镍生铁出厂价为945元/镍点，相比2月底，上涨10元/镍点。

　　国内镍矿偏紧带动镍矿港口库存持续下降，据SMM报道，截止到3月17日，全国七大港口镍矿库存为612万湿吨，推算全国所有港口的镍矿库存816万吨，而今年1月初全国七大镍矿港口库存为907万湿吨，推算全国所有港口的镍矿库存为1209.33万湿吨，降幅高达32.5%。当前国内镍铁工厂耗矿量月均在400万吨以上，国内镍矿库存仅能维持60天左右，验证国内镍矿偏紧的逻辑。

　　图4:红土镍矿现货价格       　　图5:镍铁现货价格

　　数据来源：WIND，国信期货研发部

　　图6:全国镍矿港口库存持续下降

　　数据来源：WIND，国信期货研发部

　　4.全球镍市供应短缺，冶炼企业普遍亏损

　　据世界金属统计局最新公布的数据显示，2016年全球精炼镍产量为182.76万吨，需求量为187.91万吨，2016年全球镍市供应短缺5.15万吨，而2015年全年镍市供应过剩7.35万吨，全球精炼镍由过剩步入短缺时期。

　　据相关资料数据显示，全球主要镍企现金流50分位线在9650美元/吨左右，成本曲线70%分位数在11000美元/吨，意味着当前镍价下近一半的镍企处于亏损状态。2016年6月，中国最大电解镍生产商金川集团董事长杨志强表示，自2015年以来，全球约65%的镍生产商成本价高于10000美元。

　　中国镍产量主要来自于电解镍和镍生铁两块，电解镍由于受原料和价格影响，国内产量逐步下降。据国家统计局公布数据显示，2016年我国电解镍产量为16.29万吨，2015年电解镍产量为28.93万吨，同比下降43.7%。2016年7月，中国最大电解镍生产商金川集团表示，受精炼镍业务亏损影响，计划2016年精炼镍减产1万吨至14.4万吨，而当前镍价与2016年7月相差无几，表明电解镍生产企业仍处于亏损状态，电解镍产量或将继续下降。镍铁供应上，2016年12月中、下旬以来，由于焦炭(1746, 65.00, 3.87%)等原料成本大涨，低镍生铁企业陷入亏损之中；高镍生铁成本上，福建、江苏、山东地区RKEF出厂现金成本折合成纯镍成本在11500美元/镍吨左右，当前伦镍10000美元/吨，高镍生铁企业普遍亏损，镍铁供应端受限。

　　图7:2016年全球精炼镍供应短缺

　　数据来源：世界金属统计局，国信期货研发部

　　图8:中国电解镍产量

　　数据来源：WIND，国信期货研发部

　　5.两地交易所库存逐步下降

　　截止到3月17日，根据最新公布数据，LME镍总库存为384258吨，上期所镍库存为88851吨，两地交易所总库存为47.3万吨，同比下降6.6%。2016年下游消费的回暖，加大对镍库存的消耗，侧面验证全球镍市短缺的逻辑。具体来看，自2015年6月以来，LME镍库存由峰值的46.7万吨逐步回落，至3月17日下降8.2万吨，降幅为17.7%；而上期所镍库存自2016年9月以来逐步下降，至3月17日下降2.3万吨，降幅为20.5%。

　　图9:LME镍价和镍库存      　　图10:上期所镍价和镍库存

　　数据来源：WIND，国信期货研发部

　　6.不锈钢产量维持高增长

　　2017年1月23日，中国特钢企业协会不锈钢分会发布2016年中国不锈钢粗钢统计数据显示，不锈钢粗钢产量2493.78万吨，同比增加337.56万吨，增长了15.65%，创历史新高。其中，Cr-Ni钢(300系)1269.10万吨，同比增加148.22万吨，增长13.22%，所占份额为50.89%，同比下降1.09个百分点；Cr钢(400系)484.56万吨，同比增加87.65万吨，增长22.08%，所占份额为19.43%，同比上升了1.02个百分点；Cr-Mn钢(200系，包括部分不符合国家标准的产品)731.79万吨，同比增加了99.02万吨，增长15.65%，所占份额为29.34%，同比下降了0.01个百分点。

　　3月7日，国际不锈钢论坛(ISSF)发布数据显示，2016年全球不锈钢粗钢产量同比增长约10.2%至4490万吨，而中国增长幅度最大，为15.7%，中国不锈钢产量占全球的比重达到55%。

　　而根据兰格钢铁网对全国主要17价钢厂不锈钢粗钢产量统计数据显示，2017年1月，不锈钢粗钢产量为173.78万吨，同比增长10%；2017年2月，不锈钢粗钢产量为168.12万吨，同比增长3.6%(春节因素影响)，整体上不锈钢产量依然维持较高增长。

　　表1：2016年全球不锈钢粗钢产量(单位：千吨)

　　数据来源：根据公开信息整理，国信期货研发部

　　图11:全国主要钢厂不锈钢粗钢月度产量对比

　　数据来源：兰格钢铁网，国信期货研发部

　　7、结论

　　综上所述，当前国内镍矿港口库存持续下降，据测算国内镍矿库存仅能维持60天左右，国内镍矿偏紧。当前伦镍低于10000美元/吨，大多数镍铁冶炼企业处于亏损状况，原生镍供给端受限，而下游不锈钢产量维持高增长，由于下游消费需求好转，交易所镍库存呈下降趋势，供需端存在错配。我们认为，认为当前镍价处于中期的底部区域，中期看好镍价。

　　三、锌供需及价格展望

　　1、锌市行情概述

　　3月，沪锌维持高位区间震荡整理的走势。进入3月，两会临近，京津冀地区环保行动力度继续加大，下游镀锌企业开工率下降，影响原料锌的需求；同时，受美联储3月加息预期升温影响，锌价弱势下行。3月中下旬，国家统计局发布数据显示，1-2月全国房地产开发投资9854亿元，同比增长8.9%，非重点城市商品房销售面积同比增长35.9%，好于预期，三四线城市去库存进程加快。同时，全国两会结束，下游镀锌企业开工逐步回升，增加原料锌需求，锌价企稳回升。后市影响锌价利多因素有：4月冶炼厂集中检修或减产、下游消费旺季来临、原料锌矿短缺；影响锌价利空因素有：宏观经济下行以及国内流动性趋紧、矿山复产或增产、下游企业开工不及预期。

　　图12:上海锌期现价格及升贴水走势(单位：元/吨)

　　数据来源：WIND，国信期货研发部

　　2、精炼锌加工费过低，锌企集中检修减产

　　据SMM消息，2017年3月13日，中西部锌冶炼骨干企业在西安召开了高层研讨会，协会铅锌分会有关同志应邀列席了会议。会议研判分析了锌产业面临的严峻形势，商讨了应对策略。按照国务院办公厅《关于营造良好市场环境促进有色金属工业调结构促转型增效益的指导意见》精神，指出当前的锌精矿加工费水平已严重偏离冶炼生产成本，造成了产业链利益失衡，已使参会的锌冶炼企业举步维艰，必须更加科学灵活调整生产计划。

　　据安泰科称，在锌冶炼骨干企业高层研讨会上，参会企业响应行业自律号召和倡议，将于4月份集中检修减产。截止本周，在12家参会锌冶炼企业中，已经有汉中锌业、商洛等9家企业正在或即将陆续采取停产检修等措施，合计产能54万吨。当前国外锌精矿加工费下降至35美元/吨，锌冶炼企业艰难度日，加拿大Noranda旗下锌冶炼厂罢工以及国内骨干锌冶炼企业的集中检修或减产，或表明原料锌矿紧缺正逐步传导的锌锭的短缺。后市若原料锌精矿加工费无明显改善，冶炼厂减产导致锌锭短缺的逻辑得以实现，或进一步打开锌价上涨空间。

　　图13:锌精矿加工费处于低位

　　数据来源：WIND，国信期货研发部

　　3、消费旺季下，锌锭库存将季节性下降

　　对比2012-2017年上期所锌库存变化，1-3月上期所库存均处于季节性上升阶段，但进入4月份以后交易所库存呈季节性下降。同时，据我的有色网统计数据显示，截止到3月20日，全国锌锭总库存27.28万吨，库存持续下降。

　　图14:4月锌库存将季节性下降

　　据来源：WIND，国信期货研发部

　　4、政策发力汽车销售

　　据中国汽车工业协会统计分析，2017年2月，中国乘用车主要品种产销均呈现环比下降，但与去年同期相比，除交叉型乘用车和多功能乘用车外，其他品种呈较快增长。据商务部数据显示，2017年1—2月，我国汽车销售445.9万辆，同比增长8.8%，比去年全年增速回落4.9个百分点，后期在政策的刺激下，汽车产销或将维持高增长态势。

　　近期商务部表示，将出台《汽车销售管理办法》，积极促进汽车消费。主要举措有：一是近期将出台《汽车销售管理办法》，打破品牌授权销售单一模式，加快构建共享型、节约型、社会化的汽车流通体系，激发汽车市场活力；二是充分释放二手车市场的消费潜力，商务部、公安部和环境保护部等三部门于近日联合发文，要求各地全面取消二手车限迁政策；三是复制推广汽车平行进口试点经验，优化汽车市场供给，强化售后服务保障，更好地满足多样化消费需求；四是修订《报废汽车回收管理办法》，推进行业转型升级发展。2015年9月，财政部出台关于购置税减半措施带动汽车产销高速增长，后市预计在政策端的刺激下，汽车产销仍有望维持增长态势。

　　图15:当月汽车产量(万辆)       　　图16:当月汽车销量(万辆)

数据来源：WIND，国信期货研发部

　　5、结论

　　综合来看，由于锌精矿加工费过低，国内骨干锌冶炼企业4月集中检修或减产，而下游消费步入消费旺季，锌锭库存将季节性下降，供需错配将带动锌价偏强运行。后期若锌精矿加工费持续低位，冶炼厂减产带动锌锭产量实质下降，实现原料锌矿短缺向锌锭短缺的传导，或将进一步打开锌价上行空间。在锌锭供给端收缩而下游消费维持增长的态势下，维持4月锌价震荡偏强的判断。