[机构看盘]国联期货：政策市加反弹 沪铝震荡偏强（月报）

摘要

　　近期电解铝走势是典型的政策市，只要政府发布去产能文件(必须指明涉及的电解铝企业和违规产能数量)，或有电解铝产能被实际关停，则铝价都会出现一波上涨。而由于二季度宏观面较差，加上社会资金面偏紧，去产能炒作过后，铝价便重回跌势。

　　一般情况下，每季度末是行情的关键期，行情的转折最容易发生在这个时间段。单就二三季度而言，三季度资金面大概率将比二季度宽松。另外，美联储6月加息已结束，下次最早加息也要至今年9月份，并且9月加息概率不足20%，一大利空暂时消失。加之，有色板块开始反弹，铝价难以单独下跌。

　　山东魏桥关停25万吨违规产能，被认为是国内去产能政策的风向标。另外，新疆嘉润铝业二期15万吨开工产能已开始减产，计划6月30日停槽完成。若未来山东、内蒙也有一系列去产能措施落实到具体企业，那么今年年末前后，国内电解铝供应可能出现缺口。

　　当前，由于电解铝实际产量始终未有下降，国内库存高企，下游消费一般，基本面依旧偏弱。而去产能政策的炒作，以及有色板块的发弹，对铝价又有推动作用。笔者认为短期铝(14175, -30.00, -0.21%)价将呈现震荡上升趋势。到9月前后，有色板块可能将重新回落，届时若去产能炒作冷淡，铝价也可能

　　将于9月前后拐头向下。作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。

　　一、行情回顾

　　图1沪铝行情走势(日线)

　　数据来源：文华财经国联期货研发部

　　今年上半年，沪铝呈现高位震荡行情，具体可分为四段小行情：

　　一、春季反弹行情。众所周知，春季是生产旺季。企业为满足生产需求，提前采购，推动电解铝需求。另外，“2+26”城市冬季供暖季节限产政策传闻也提振多头信心。

　　二、调整行情。电解铝现货库存迅速上升，抑制铝价上涨。加之，前期上涨行情来势汹汹，但冲击压力位失败，进入调整阶段。

　　三、违规产能行情。新疆吉昌政府发文称将停止3家电解铝企业的违规产能建设，共涉及200万吨。消息一经公布，沪铝迅速上涨600元，但半小时过后，沪铝价格就开始回落。

　　四、预期落空行情。200万吨违规产能停建措施最终未被落实，因为当时电解铝冶炼利润偏高，企业有动力购买置换产能指标，或向政府提交申请。新疆地区违规产能关停效果令人大失所望，导致即使传出山东地区存在600多万吨的违建产能后，市场也反响平平。

　　当前电解铝去产能政策再现。山东魏桥旗下的电解铝项目实施减产25万吨，虽然这25万吨产能已是淘汰项目，对山东魏桥产量不构成实际影响，但此次动作被认为是国内去产能方向的大风向标。因为山东魏桥是国内大型电解铝生产商，大厂违规产能关停，对小厂的威慑作用更大。

　　二、影响因素分析

　　2.1产能运行状况

　　(1)建成产能增速受抑制，但运行产能未下降

　　关于电解铝产能的统计，卓创与阿拉丁的数据略有差别，但我们依旧可以得出：自4月中旬，新疆吉昌政府发文称将关停3家电解铝企业的违规产能后，电解铝建成产能增速得到抑制，甚至出现下滑。而运行产能基本没有受到影响，开工率依旧处于高位。

　　图2全国电解铝产能

　　数据来源：Wind卓创资讯国联期货研发部

　　我们需要辩证地看待政府去产能措施。从某种意义上看，此次政府去产能措施是有效的，电解铝总产能建设确实受到抑制，结合不断增加的终端消费需求，对铝价具有利好作用。但从另一种意义上看，政府去产能措施又是无效的，运行产能尚未出现下降，意味着电解铝产量并未减少。所以笔者认为，政府去产能措施实行具有中长期的利好作用，但短期内对铝价影响有限，炒作成分更大。

　　(2)高开工率对铝价具有抑制作用

　　从历史规律上看，电解铝开工率处于高位(85%以上)，则对铝价具有抑制作用。其内在逻辑为：一方面，当开工率高企时，电解铝产量必定也处于高位。另一方面，企业开工率高企意味着冶炼利润较高，铝价至少未被低估。

　　图3电解铝开工率与价格的关系

　　数据来源：Wind国联期货研发部

　　根据阿拉丁统计数据，受电解铝总产能减少、运行产能继续增加影响，5月电解铝开工率大幅上升，总体上对铝价造成抑制。近期去产能炒作热度再次上升，凡是有电解铝供给侧改革消息正式公布，铝价必有一波上涨。当然，有时是几小时的脉冲，有时是几天的上涨。但无论如何，在二季度基本面偏弱的情况下，沪铝仍旧以跌势为主。

　　2.2冶炼利润状况

　　前面我们看到，电解铝总产能增速已明显放缓，但运行产能基本没有下降，开工率处于高位。这主要是因为电解铝企业冶炼利润高企，无主动减产动力。

　　图4电解铝冶炼利润

　　数据来源：Wind国联期货研发部

　　当前电解铝冶炼平均利润为500-700元/吨，利润虽然较4、5月份有所收窄，但大多数企业依旧处于盈利状态。据卓创统计，5月电解铝高成本产能(成本超过14000元/吨)规模为212.8万吨，占比6.07%，略低于4月的6.17%。

　　电解铝主要成本为氧化铝、预焙阳极和电费。氧化铝的生产属性更像化工品，其生产线很容易调整。当前氧化铝平均成本在2350元/吨，利润维持在300元附近，处于中等水平。因为氧化铝可以实行弹性生产，现货价格一般不会偏离成本线太远。预焙阳极受环保督察影响，价格一路飙升。当前预焙阳极平均价格已涨至4010元/吨，若环保不放松，预焙阳极价格易涨难跌。动力煤现货价格居高不下，但由于政府政策为保电价，不保煤价，动力煤1709合约价格大幅下降，故预计后期自备电厂的电解铝企业冶炼成本或将有所下降。

　　2.3现货去库存缓慢

　　就国内电解铝库存而言，无论是现货库存，还是上期所铝库存，均处于高位。现货库存虽然已经拐头向下，但今年去库存速度较往年大幅放缓。上期所铝库存甚至还处于上升阶段。另一下游原料铝棒，虽然库存较今年上半年的高点有明显下降，但与2016年相比，仍处于较高水平。

　　总体而言，电解铝库存压力偏强。

　　图5电解铝和铝棒库存

　　数据来源：Wind国联期货研发部

　　2.4有色板块支撑铝价

　　上周，有色指数拉出一根大阳线(周线)，基本可以确定有色板块开始反弹。铝拥有去产能炒作题材，在2-6月的板块下跌中表现相对强势，维持震荡走势。现在有色板块开始反弹，支撑铝价上行。但由于前期跌幅不深，故笔者认为在此次反弹中，电解铝将是走势相对偏弱的品种之一，反弹幅度不大。

　　下图中红绿K线为有色指数，橙色K线为沪铝指数。

　　图6有色指数与铝价K线图(周线)

　　数据来源：博易大师国联期货研发部

　　三、总结与后市展望

　　近期电解铝走势是典型的政策市，只要政府发布去产能文件(必须指明涉及的电解铝企业和违规产能数量)，或有电解铝产能被实际关停，则铝价都会出现一波上涨。而由于二季度宏观面较差，加上社会资金面偏紧，去产能炒作过后，铝价便重回跌势。

　一般情况下，每季度末是行情的关键期，行情的转折最容易发生在这个时间段。单就二三季度而言，三季度资金面大概率将比二季度宽松。另外，美联储6月加息已结束，下次最早加息也要到今年9月份，并且9月加息概率不足20%，一大利空暂时消失。加之，有色板块开始反弹，铝价难以单独下跌。

　　山东魏桥关停25万吨违规产能，被认为是国内去产能政策的风向标。另外，新疆嘉润铝业二期15万吨开工产能已开始减产，计划6月30日停槽完成。若未来山东、内蒙也有一系列去产能措施落实到具体企业，那么今年年末前后，国内电解铝供应可能出现缺口。

　　当前，由于电解铝实际产量始终未有下降，国内库存高企，下游消费一般，基本面依旧偏弱。而去产能政策的炒作，以及有色板块的发弹，对铝价又有推动作用。笔者认为短期铝价将呈现震荡上升的趋势。到9月前后，有色板块可能将重新回落，届时若去产能炒作冷淡，铝价也可能将于9月前后拐头向下。